20 DE ENERO DE 2018 |

Cualquiera sea la nueva política monetaria que reemplace a la Taylor Rule, es indispensable que sane las cuentas del BCRA de la mochila de las Lebac. Periódicamente deben renovar su deuda y enfrentan una curva de oferta de fondos. Esa curva, en Argentina, es casi un punto: ¡le ofrecen renovar casi exactamente lo que hay a una única tasa! El Banco Central tiene que pagar la tasa que le piden “como cualquier quebrado”. Y el BCRA debe validar esa tasa y tomar lo que le ofrecen, que últimamente es menos de lo que vence.

Por Carlos Rodriguez (*)

El BCRA tiene que pagar la tasa que le piden como cualquier quebrado. Con el cuento de la Taylor Rule, el BCRA se endeudó hasta la coronilla en Lebac para subir el interés, creyendo que así bajaba la inflación.

Cautivo del mercado.

Lo está la entidad que dirige Federico Sturzenegger, en la opinión del rector de la Universidad del CEMA.

Necesito ir por partes.

Empezaré por la regla de Taylor que sigue el Banco Central de la República Argentina (BCRA).

La inflación ocurre porque la cantidad de dinero crece de manera sostenida más que la demanda. Hay un déficit fiscal atrás.

Ese simple hecho se esquiva poniendo una Curva de Phillips, una tasa de interés exógena que controla el BCRA, y una inflación que depende de esa tasa y de expectativas.

Se llama Taylor Rule 6i = r* + pi + 0.5 (pi-pi) + 0.5 (y-y)

Esta fórmula dice que si la inflación (pi) excede el target (pi*), el BCRA debe poner una tasa de interés (i) bastante mayor que la inflación.

La r* es una tasa real de interés que se supone constante (debatible, pero no es crucial acá). Y el termino (y-y*) es el output gap.

Hay variantes, pero todas tienen a la tasa de interés como la variable de control, del lado izquierdo.

Yo creo que la tasa de interés es endógena, por más que los banqueros centrales crean que la controlan.

Periódicamente deben renovar su deuda y enfrentan una curva de oferta de fondos.

Esa curva, en Argentina, es casi un punto: ¡le ofrecen renovar casi exactamente lo que hay a una única tasa!

Y el BCRA debe validar esa tasa y tomar lo que le ofrecen, que últimamente es menos de lo que vence.

Para el resto tiene que emitir pesos o más Lebac en el mercado secundario, al precio que determina el mercado.

Algo no tan exagerado debe pasar con la Fed de Estados Unidos: no pueden poner la tasa que se les dé la gana.

Deben hacer lo que el mercado les “sugiere”.

En síntesis, creo que toda esa línea de research toma como instrumento exógeno algo que no lo es, que en realidad es endógeno, quizá de una manera sutil.

Con el cuento de la Taylor Rule, el BCRA se endeudó hasta la coronilla en Lebac para subir la tasa de interés creyendo que así bajaba la inflación.

La inflación no bajó y ahora el BCRA está cautivo del mercado y tiene que pagar la tasa de interés que le piden, sin chistar, como cualquier quebrado.

Y la cantidad de dinero sigue creciendo por el déficit fiscal y ahora el cuasifiscal.

En esto no estoy solo.

Por ejemplo, Eugene Fama dice exactamente lo mismo en su paper: Does the Fed Control Interest Rates?

También pueden ver la excelente síntesis sobre el tema de Jeffrey Rogers: The Myth of Federal Reserve Control Over Interest Rates .

En la Argentina hay una demanda de pesos, una demanda de dólares, una demanda de Lebac (que financian los depósitos del público en los Bancos), deuda externa, tipo de cambio y casi no hay mercado de crédito.

Todo eso aparenta quedar fuera del radar con esa formulita tan simple.

Para colmo en el BCRA parece que la están siguiendo, creyéndose que controlan una cosa que en realidad se las fija el mercado

¡O sea que estamos a la merced de los vientos!

Condiciones para empezar una nueva política monetaria

Cualquiera sea la nueva política monetaria que reemplace a la Taylor Rule, es indispensable que sane las cuentas del BCRA de la mochila de las Lebac.

Dejando de lado licuaciones, planes Bonex o parecidos, corralitos, subas de encajes inviables, entre otros, sólo queda recomprarlas/servirlas gradualmente con el único ingreso genuino que dispone el BCRA: el impuesto inflacionario y un déficit fiscal decreciente, sostenible y creíble.

Cuando Cavallo en 1982 quiso desarmar la Cuenta de Regulación Monetaria -muy similar a las Lebac de ahora- bajando de golpe la tasa de remuneración sobre los pasivos del BCRA, le costó el puesto y la inflación salto a dos digitos mensuales.

Pensando alternativas de Política Monetaria si se deja la Taylor Rule

Si se termina con la tasa de interés como instrumento del Inflation Targeting, se debe hacer algo en su lugar.

Pensando un poco:

1- El déficit va a seguir por tiempo indeterminado.

Depende de la política.

Por lo tanto habrá que financiarlo, parte (la menor, espero) con deuda del Tesoro (interna y mucho menos externa) y la mayor parte con el impuesto inflacionario.

2- Lo anterior requiere una política predecible de adelantos del BCRA al Tesoro, consistentes con el déficit a ser financiado con inflación.

Eso implica:

A- Metas monetarias compatibles con las metas de déficit y tipo de cambio flexible.

O

B- Un crawling peg de tipo de cambio preanunciado mensualmente (?) que sea compatible con las metas de financiamiento al Tesoro.

Si bien la cantidad de dinero sería endógena, el peg debería generar una inflación que provoque una demanda de dinero flujo compatible con las necesidades de emisión para el Tesoro.

3- El déficit cuasifiscal ha probado ser siempre explosivo.

El BCRA no debe emitir pasivos remunerados. Las Lebac deben ser absorbidas por el Tesoro.

Los encajes no deben ser remunerados.

4- Tomar conciencia que la inflación es un impuesto más para financiar el gasto.

El problema es cuando ésta se torna impredecible y fuerza la renegociación permanente de contratos, con un alto costo social.

5- Cualquiera sea la estrategia a seguir, creo que se debe evitar al máximo todo estímulo al ingreso de capitales externos durante el proceso de estabilización: recalientan la economía, generan déficits comerciales, retrasan la necesidad del ajuste estatal y producen atraso cambiario.

Ese combo, más el aumento en deuda externa y falta de ajuste fiscal e inflacionario, aumenta gradualmente el riesgo-país y lleva al eventual fracaso de toda la estrategia.

6- Queda por decidir el instrumento de control para el target de inflación: ¿meta de expansión monetaria o cambiaria? Está claro que cualquiera sea la elegida, ésta debe ser compatible con la financiación del déficit fiscal.

El instrumento cambiario tiene la ventaja de ser el de conexión más directa con el proceso de formación de precios, la tasa de interés y formación de expectativas.

La desventaja es que si el mercado desconfía del nivel de la divisa y se genera una corrida de compra cambiaria que el BCRA no puede satisfacer, se vería forzado a devaluar mas allá de la tasa preanunciada, generando un shock de credibilidad que afectaría todo el plan.

La meta de expansión monetaria tiene la desventaja de tener relación más indirecta con el precio de la divisa o la tasa de interés.

La ventaja es que de haber una tendencia a la compra excesiva de divisas, el BCRA no tiene la obligación de vender y simplemente subiría el tipo de cambio al igual que la tasa de interés, ambos factores contribuyendo a desactivar la corrida.

(*) Rector, Universidad del CEMA

Fuente: Nac&Pop

El presidente del Banco Central ratificó que el ente monetario persistirá en mantener en sus altos niveles las actuales tasas de interés y se mostró decidido a elevarlas, en el caso de que lo estime necesario, para cumplir con las metas de inflación del año actual con un techo del 17%.

"El BCRA persistirá en su posición restrictiva y la intensificará en caso de ser necesario para llegar a fin de año a niveles cercanos al 1% mensual, valor requerido para encaminar el proceso de manera consistente con la meta del año que viene" del 10% anual, dijo Federico Sturzenegger en un discurso en la Cámara de Exportadores.

Ante un auditorio colmado por exportadores, economistas, funcionarios y periodistas, el titular del Central no defraudó las expectativas de los presentes en su primer discurso después de las PASO, con definiciones tajantes y mostrándose optimista al afirmar que, "por primera vez en muchos años, tenemos un Gobierno que decidió levantar la mirada para pensar en el largo plazo".

"La actividad económica está creciendo a un ritmo anualizado de 4%", aseguró Sturzenegger, precisando que "en la actualidad, llevamos cuatro trimestres de crecimiento desde que comenzó la recuperación y todo indica que el trimestre en transcurso será el quinto en esta secuencia positiva".

Fuente: Télam

El presidente del Banco Central afirmó que el nivel de bancarización que existe en el país es importante pero admitió que el esquema actual de cobro impositivo no ayuda a reducir el uso de efectivo.

El presidente del Banco Central (BCRA), Federico Sturzenegger, afirmó este Jueves, que el nivel de bancarización que existe en la Argentina es importante y que el sistema está "muy bien preparado" para reducir el uso del efectivo. No obstante, reconoció que el esquema actual de cobro impositivo no ayuda a reducir el uso de efectivo, porque "gran parte de los impuestos se cobran justamente a través de las transacciones formales”.

“Entonces hay una ventaja impositiva de la operación en efectivo. Eso realmente hace que la agenda sea compleja de avanzar, pero las condiciones estructurales están dadas de una manera muy positiva”, sostuvo Sturzenegger al disertar en el noveno Foro de Economía y Negocios de la Fundación Libertad, en Rosario.

Allí subrayó que la eliminación del dinero físico para las transacciones comerciales es uno de los “ejes estratégicos” de su gestión.

“El tema del efectivo es una especie en extinción en todo el mundo”, contextualizó Sturzenegger.

En esa línea, consideró que “la Argentina es un país que está muy bien preparado para hacer este salto por dos motivos”: la penetración del uso de telefonía celular –como plataforma para operar-, y el alto nivel de bancarización.“Argentina está extraordinariamente bancarizada, todos los planes sociales, los sueldos y las jubilaciones se pagan por cuenta bancaria”, dijo, para agregar que en la comparación con otros países la Argentina “está bancarizada”.

Fuente: Télam

El Banco Central acumula un deuda por 50 mil millones de dólares en Lebacs y pases. ¿Una burbuja que puede durar cuánto tiempo?

Por Enrique de la Calle

En lo que va del año, el Banco Central pagó intereses por Lebacs por 66 mil millones de pesos. Es casi el 1% del PBI: el proyectado de 2017 da 150 mil millones (9 mil millones de dólares al precio de hoy), casi el 4% del producto bruto. El monto de este año duplica al de 2016.

Así lo describió un análisis del Observatorio de Políticas Públicas de la Universidad Nacional de Avellaneda. Para dar cuenta de la dimensión del fenómeno, lo graficó de la siguiente manera: lo pagado en intereses por el Banco Central es similar al presupuesto anual del 70% de las provincias argentinas. Solo Capital Federal, Buenos Aires, Santa Fe, Córdoba, Entre Ríos y Mendoza destinan más recursos por año a sus gastos corrientes.

¿Lebacs para qué? Desde la llegada de Federico Sturzenegger al Banco Central, se implementó una política monetaria agresiva destinada a "bajar la inflación". Según el ideario del oficialismo, las Lebacs sirven para "secar de pesos la plaza financiera" y para evitar presiones sobre el dólares a partir de volver muy atractiva una inversión en pesos.

Esa política impactó sobre la actividad local, al encarecer el precio de los créditos, y no repercutió sobre inflación, que sigue alta 15 meses después de la asunción de Mauricio Macri. Así las cosas, el Banco Central está en un grave aprieto.

Lo resume el Observatorio: "Otro costo asociado al esquema de astringencia monetaria es la pesada mochila financiera, cuando el proceso se extiende en el tiempo, la deuda en instrumentos de corto plazo conlleva el riesgo de que, dada la voracidad del mercado por las altas tasas de interés, se genere un efecto de ‘bola de nieve’ cada vez más difícil de frenar”.

Para empeorar el escenario, el Central sumó otra herramienta a la fenomenal bicicleta financiera que decidió concederle a los sectores de mayor poder adquisitivo del país: los "pases". Las deudas por Lebacs y pases llegan a los 900 mil millones de pesos, es decir 50 mil millones de dólares. Es el total de las reservas del país y de la base monetaria completa.

¿Es una bomba a punto de explotar? En off, el gerente de un banco de mediano porte resumió a AGENCIA PACO URONDO: "Que es insustentable en el largo plazo, nadie tiene dudas. Pero como estas burbujas hay muchas, algunas pueden durar un día, un año o una década. Mientras el Central pueda seguir alimentando el flujo, la bicicleta seguirá".

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